眼藥龍頭興齊眼藥

今天我們一起梳理一下興齊眼藥,公司專注於眼科藥物領域,是一家主要從事眼科藥物研發、生產、銷售的專業企業,主要產品是眼科處方藥物。

眼科處方藥物按照所治療的適應病症分為十六個眼科藥物細分類別。公司產品包括眼用抗感染藥、眼用抗炎/抗感染藥、散瞳藥和睫狀肌麻痹藥、眼用非類固醇消炎藥、縮瞳藥和抗青光眼用藥等,覆蓋十個眼科藥物細分類別。公司擁有眼科藥物批准文號49個,其中27個產品被列入國家醫保目錄(2020年版),6個產品被列入《國家基本藥物目錄》。

眼藥龍頭興齊眼藥

目前,公司實施「專業化、全系列、多品種」的眼科藥物發展戰略,產品系列全、細分品種多,公司主要產品的類別、產品名稱、主要適應病症如下:

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全球眼病患者超過17 億,其中近視人數約有14 億,其他眼疾患者約有3.14 億。眼科的全稱是「眼病專科」,是研究發生在視覺系統,包括眼球及與其相關聯的組織有關疾病的學科,包括致盲類眼病和非致盲類眼病。相比非致盲類眼病,致盲類眼病有著更為嚴重的後果和治療的迫切性。世界衛生組織研究報告指出,全球近視人數約有14 億,其他眼疾患者約有 3.14
億,其中有不少的患者都是因白內障、青光眼、未經矯正的屈光不正等疾病致盲,致盲原因中白內障占 39%、未經矯正的屈光不正占
18%、青光眼占10%,這三種疾病已經成為全世界致盲和視力障礙的主要原因

眼科疾病問題嚴重,尤以近視和乾眼症為甚,相關用藥市場將成為未來藍海。根據第三屆中國眼健康大會報告:2014 年九省眼病流行病學調查資料,估計在50 歲及以上人中盲人為386.4
萬人,中重度視覺損傷者1131.2 萬人。盲和視覺損傷大多情況下是某些眼科疾病未及時治療所致。目前在眼病患者中,近視和乾眼症患者人數最多,共有約9.2 億人(未考慮重複計數問題),占人口總數的65.95%。普通近視發展為高度近視後將會產生多種併發症,甚至致盲;乾眼症若不及時治療,也會有致盲風險。近視和乾眼症的治療多以藥物為主,相關用藥市場有望成為未來藍海

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老齡化、生活方式改變、健康意識提升將帶動眼科需求。國家統計局數據顯示,65歲及以上人口占比從2010
年的8.87%增長至2018 年的11.94%,老齡化問題日趨嚴重,人口老齡化帶來的白內障、糖尿病視網膜病變等年齡相關性眼病預計將持續增長。隨著手機等移動電子產品功能的豐富和完善,人們在工作中和生活中使用此類產品的頻率和時間迅速提升,過度用眼將使青少年和中年人近視及乾眼症發病人數繼續增加。此外,居民醫藥健康領域消費支出在總體消費支出占比近幾年連續提升,健康意識明顯提升,幾重因素有望明顯帶動眼科需求。

全球眼科市場預計超300 億美元。根據IMS 數據,2018 年全球眼科市場規模250 億美金左右,預計2019 年全球眼科用藥市場規模可達308 億美元。根據全球領先的眼科醫療公司愛爾康公司(Alcon, Inc.)2017 年全球眼科醫療器械及視力保健產品市場規模達230 億美元,預計2018 年至2023
年複合增長率為4%。眼科包括眼外科和視力保健兩大領域:2017 年眼外科市場規模約90
億美元,預計2018 年至2023 年複合增長率為4%,其中植入性產品、耗材產品、設備及其他市場規模分別約為30 億美元、40 億美元、20 億美元;2017 年視力保健市場規模約140 億美元,預計2018 年至2023 年複合增長率為4%,其中隱形眼鏡、眼部健康產品市場規模約為80 億美元、60 億美元。

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國內眼科用藥市場規模接近百億,增長迅速。根據米內網統計,眼科用藥市場規模從2013 年的46.54 億元上升至2018 年的95.52 億元,複合增長率高達15.47%。2018年重點城市公立醫院眼科用藥品類前十名占據64.22%的市場份額,其中用於治療濕性黃斑病變的雷珠單抗市場規模最大,占據了15.61%的市場份額;用於治療過敏性結膜炎的奧洛他定增速最快,增長率高達109.36%。除了雷珠單抗和康柏西普兩個治療濕性黃斑病變的藥物之外,規模排名第三的是治療乾眼症的玻璃酸鈉,占據12.39%的市場份額

近視問題愈發嚴重, 2020 年近視人口將接近7 億。近年來,近視問題愈發普遍,甚至被定性為的「國病」。據美國眼科學會統計和預測,亞太高收入地區和東亞地區的近視率自2000 年起始終保持在全球前兩位,遠高於世界平均近視率,並且在不斷上升,預計東亞地區2020 年將達到51.60%。2015 年發布的《國民視覺健康報告》顯示,2012 年5
歲以上總人口中近視的患病人數在4.37 億至4.87 億之間,高度近視人口在2900 萬至3040 萬間;預計到2020 年,5 歲以上人口的近視發病率將增長到50.86%-51.36%,患病總人口將逾7 億,接近美國總人口的2 倍,高度近視人口會達4000 萬至5155 萬。

青少年總體近視率高達53.6%,「青少年近視防治」已成為「大需求」。世界衛生組織研究報告顯示,中國青少年近視率高居世界第一,患病率達50%—60%,並逐年增加。據教育部體育衛生與藝術教育司統計,2018 年全國兒童青少年總體近視率為53.6%(6 歲兒童、小學生、初中生、高中生近視率分別為14.5%、36.0%、71.6%、81.0%),15
個省份近視率高於全國平均水平,24 個省份近視率超過50%。

目前,預防近視的主要措施有增加戶外活動和減少近距離用眼,在控制及延緩近視的主要措施中,佩戴框架眼鏡雖然方便,但效果較差;光學矯正(佩戴角膜塑形鏡)僅限8 歲以上使用,且對近視度數和散光度數均有一定要求;手術治療僅限18
歲以上人群,且價格昂貴。相較於佩戴框架眼鏡、光學矯正和手術治療,藥物治療為最佳方式。藥物治療主要包括多巴胺受體激動劑、7-甲基黃嘌呤和低濃度硫酸阿托品

眼藥龍頭興齊眼藥

低濃度硫酸阿托品滴眼液有望成為新的近視防控藥品。相較於多巴胺受體激動劑和7-甲基黃嘌呤,低濃度硫酸阿托品以其高療效、低副作用而成為藥物治療的最佳選擇。據寧波市眼科醫院123
例近視性屈光不正患者臨床實驗結果,低濃度硫酸阿托品療效高達85.37%,不良反應發生率僅為4.88%。低濃度(0.01%)和高濃度(0.1%)相比 ,總有效率無顯著差異,不良反應率4.88%明顯低於高濃度組的21.95%,低濃度阿托品對近視具有良好的延緩效果,同時副作用小,安全性高。

公司已獲批低濃度硫酸阿托品滴眼液院內製劑,並擁有專利保護。公司是目前國內唯一一家開展低濃度硫酸阿托品滴眼液的企業,有望獲得3 年市場獨占期。

乾眼症,也稱角結膜乾燥症,是指由於任何原因造成的淚液質或量異常或動力學異常,導致淚膜穩定性下降,並伴有眼部不適和(或)眼表組織病變特徵的多種疾病的總稱,可導致嚴重的眼表免疫炎症和其它眼表疾病。乾眼症的初期症狀為眼睛乾澀,如果沒有採取及時有效治療,容易發展為頑固性乾眼症,形成角膜炎和角膜潰瘍,甚至引起失明。

乾眼症是全球性問題,目前中國乾眼症患者已接近3 億。根據同仁眼科基金會的數據匯總,美國的流行病學調查在48 歲以上的人群中,有14.4%患有乾眼。加拿大的13517例問卷調查結果顯示,28.7%的人群有眼乾症狀。日本篩查了2127 例正常人群,發現有17%患有乾眼。根據流行病學研究《乾眼臨床診療專家共識2013
年》統計,亞洲乾眼發病率居全球前列,中國的發病率約為21%—30%,即每5 人中就有1—2 人患乾眼症,且乾眼症的患病人群出現低齡化趨勢。統計局數據顯示,2018 年中國總人口為13.9 億,按照21%的發病率計算,中國乾眼症患者接近3 億人。

根據IMS 數據,2018 年全球乾眼症用藥規模超過35 億美金。在抗炎乾眼病用藥上,目前全球乾眼病治療的最主要用藥為FDA 獲批的兩款產品:艾爾建的環孢素A 眼用乳劑Restasis(2003 年上市,首款抗炎乾眼病用藥,占2018
年全球乾眼症用藥市場份額36%)和諾華的Lifitegrast滴眼液Xiidra(原為Shire 研發,後被諾華以53 億美元收購,占2018 年全球乾眼症用藥市場份額11%)。Restasis2003 年銷售額為0.38 億美元,在2016
年達到峰值14.88億美元,複合增長率高達32.59%,而目前尚無類似產品上市,想像空間較大

目前國內僅有華北製藥股份有限公司生產的環孢素滴眼液(3ml:30mg)上市,但其濃度為1%,適應症為「用於預防和治療眼角膜移植術後的免疫排斥反應」,並非用於治療乾眼症。而用於治療乾眼症的低濃度環孢素(0.05%)僅有興齊眼藥申請的環孢素滴眼液(II),該申請於2018 年3 月28
日進入國家藥品審評中心優先審評目錄。
恆瑞醫藥於2019 年11 月7 日晚間公告,與德國Novaliq GmbH 公司達成協議,引進其用於治療乾眼症的藥物CyclASol(0.1%環孢素A 製劑)和NOV03(全氟己基辛烷),獲得這兩個產品在中國的臨床開發、生產和市場銷售的獨家權利,CyclASol 目前正在美國進行III 期臨床試驗, NOV03
計劃於2019年底啟動III 期臨床。

興齊眼藥環孢素滴眼液(Ⅱ)具備先發優勢。根據insight 資料庫,興齊眼藥的環孢素滴眼液(II)在CDE 的審評流程可能已經走完(2020 年3 月4
號離開任務隊列),如獲批將是國內首家,而恆瑞醫藥引進的兩款進口藥物目前仍處於三期臨床試驗階段,因此在短期內還無法對興齊眼藥構成嚴重威脅。同時,0.05%環孢素滴眼液已經在國外得到廣泛應用於治療乾眼症多年,效果良好,比起引入的新型藥品,風險更低,推廣更容易。

一、眼藥龍頭

興齊眼藥成立於2000年;2011完成股份改制;2016年創業板上市;2018年環孢素滴眼液(Ⅱ)擬納入優先審評程序;2019年興齊眼藥用於延緩兒童近視進展的硫酸阿托品滴眼液獲得國家藥監局批准臨床。

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二、業務分析

2015-2020年,營業收入由2.87億元增長至6.89億元,複合增長率19.14%,2020年實現營收同比增長26.96%;歸母凈利潤由0.22億元增長至0.88億元,複合增長率31.95%,2020年實現歸母凈利潤同比增長145.11%;扣非歸母凈利潤由0.18億元增長至0.85億元,複合增長率36.40%,2020年實現扣非歸母凈利潤同比增長156.70%;經營活動現金流由0.21億元增長至1.22億元,複合增長率42.18%,2020年實現經營活動現金流同比增長64.90%。

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分產品來看,2020年凝膠劑/眼膏劑同比下降6.23%至2.91億元,占比42.26%,毛利率減少0.72pp至83.46%;滴眼劑實現營收同比增長23.75%至2.17億元,占比31.53%,毛利率增加3.28pp至66.61%;溶液劑實現營收同比增長28.41%至3747.27萬元,占比5.44%;醫療服務實現營收同比增長481.06%至1.38億元,占比19.98%,毛利率增加38.82pp至67.81%;其他實現營收同比增長44.67%至546.29萬元
,占比0.79%。

眼藥龍頭興齊眼藥
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2020年公司前五大客戶實現營收1.32億元,占比19.10%,其中第一大客戶實現營收4808.01萬元,占比6.98%。

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三、核心指標

2015-2020年,毛利率16年提高至高點75.20%,隨後略微下滑至18年72.32%,而後提高至73.13%;期間費用率由60.49%下降至47.57%,其中銷售費用率由38.43%上漲至18年高點44.85%,隨後逐年下降至35.46%,管理費用率由17.78%上漲至17年高點21.34%,而後下降至11.20%,財務費用率由4.28%下降至0.91%;利潤率16年提高至高點16.01%,隨後逐年下降至18年低點2.09%,而後逐年提高至13.57%,加權ROE16年提高至13.02%,隨後逐年下降至18年低點2.50%,而後逐年提高至14.49%。

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四、杜邦分析

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凈資產收益率=利潤率*資產周轉率*權益乘數

由圖和數據可知,16年凈資產收益率的提高是由於利潤率和資產周轉率的提高,17-18年凈資產收益率的下降是由於利潤率和權益乘數的下降,19-20年凈資產收益率的提高是由於利潤率、資產周轉率和權益乘數共振提高所致。

五、研發支出

2020年公司研發投入8,355.79萬元,占營業收入比12.13%,資本化2036.44萬元,資本化率24.37%,截止2020年末公司研發人員121人,占比10.98%。

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六、估值指標

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PE-TTM 131.16,位於近3年30分位值附近。

根據機構一致性預測,2023年興齊眼藥業績增速在51.45%左右,EPS為5.36元,18-23年5年複合增長率100.40%。目前股價140.10元,對應2023年估值是PE 26.13倍,PEG 0.51。

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看點:

公司是國內眼科新興藥龍頭企業,目前正處於高速成長期的起步階段,環孢素和低濃度硫酸阿托品有望幫助公司實現騰飛。

來源:kknews眼藥龍頭興齊眼藥